科技公司忙上市：金山云们想出去，出去的京东们想回来

近日，网易、京东、携程和百度四家互联网企业纷纷被爆出申请在港交所二次上市，虽然各家都没有作出明确回应，但一时间却让“中概股回归”成为舆论热词。

中概股们海外的日子不好过

2020 年 1 月 31 日这天，对瑞幸来说无疑是命运转折的一天，对中概股企业来说也是警报被拉响的一天。

当天，知名做空机构浑水发布长达 89 页的做空报告，指控瑞幸涉嫌财务造假 22 亿元、夸大门店销量等重要数据，认为瑞幸平均每店商品销量在 2019 年第三季度虚增 69%，第四季度虚增 88%。消息一出，瑞幸股价大跌 80%。

瑞幸 1 月以来的股票走势，来源：新浪财经

为防止被恶意做空，好未来教育在 4 月 8 日自曝内部财务造假；爱奇艺在被指控涉嫌通过会计手段虚增营收和夸大用户数量后紧急进行公关否认。一时间，整个中概股企业惶惶不安，生怕下一个被盯上的就是自己。

与此同时，中概股企业在海外的口碑也一落千丈，甚至有国外网友全面否定了整个中概股企业。“在美国上市的中国公司对美国没有太大的意义，相反给美国养老基金、大量股东甚至美国带来了损失。“推特网友说道。4 月 23 日，美国证券交易委员会（SEC）主席杰伊•克莱顿更是直接建议投资者，近期调整仓位时不要将资金投入到美国上市的中国公司股票上。

中概股的艰难处境一直都在，瑞幸造假事件只是一个催化剂。中美政治关系的微妙变化，使得中概股们在海外的日子并不好过。

美中经济与安全审查委员会(US-China Economic and Security Review Commission，简称 USCC)是美国对华政策领域的一个有影响力的机构。去年 10 月份，USCC 呼吁美国国会通过立法，要求中国在美企业提供任何政府给予的补贴、贷款或赠款的细节和支持条件，尤其是该公司是否成立党委会。

USCC 在报告中称：“缺乏对在美上市中国企业的披露和监督，为内幕交易、会计欺诈和公司治理等不利活动打开了大门，这些可能会让包括养老基金在内的美国投资者面临风险。”

瑞幸事件爆出后，有不少美国媒体已经开始呼吁美国证券交易委员会加强对在美国上市的中国公司的执法力度，禁止新公司直接上市、将已经上市的公司摘牌，甚至针对中国修改相关法律条款等。

相关分析人士告诉 InfoQ，瑞幸、跟谁学等被做空其实在美国属于正常市场行为，就跟国内用舆论去揭发一些不法行为是一样的。中概股企业虽然在美国上市，但业务重心还是在国内。中概股企业要想在二级市场上获得更大收益，最重要的还是把自己的底子打牢。

中概股回归趋势刚刚开始

2019 年 11 月 26 日，阿里巴巴正式在香港交易所挂牌上市，成为首个同时在美股和港股两地上市的中国互联网公司。阿里当日开盘报每股 187 港元，较 176 港元的发售价上涨约 6.25%；午盘收报每股 188.10 港元，较发售价涨 6.88%。阿里巴巴成功地为其他中概股企业回归做出了很好地示范。

阿里巴巴香港上市 10 位敲钟人，来源：BBC 中文

5 月 5 日，网易被爆出已秘密提交在香港二次上市的申请，最快可能在今年下半年二次上市，预计筹资 20 亿美元。此前，京东也被曝出已通过保密方式向港交所递交上市申请，计划最早 6 月在香港二次上市，预计融资 30 亿美元。

其实，携程、百度、京东等公司早在去年就被曝出将在港股启动二次上市，但由于去年下半年港股市场环境不稳定及今年伊始的新冠肺炎疫情冲击，很多 IPO 计划工作被迫搁浅或延后。

相关分析人士表示，投资者对美股和港股的认可程度是不同的。毕竟香港更了解内地公司的情况，跨市场投资总是会比在当地市场投资要困难。同时，对于公司来说，上市就意味着融资，股票在多个证券市场上市，会迅速扩大股东基础，提高股份流动性，增强筹资能力，不是坏事。此外，也不排除政府引导、希望支持港股发展的可能。

TipRanks 知名金融博主 ALT Perspective 分析道：“导致中概股企业回归潮的一个重要原因是中国公司在美国开始变得不受欢迎了。当前，美国对中国和中国公司的敌对情绪比较多，少数流氓员工违反公司政策的行为损害了中国企业的声誉，但在美国，这些情况也正在发生。”

香港交易所环球上市服务部主管鲍海洁认为，海外中概股回归趋势刚刚开始。

“中美脱钩的趋势愈加明显。在这一背景下，为避免由于单一资本市场带来的负面问题，中概股企业不得不重新规划与其未来商业发展相匹配的资本新战略，而在香港第二上市会为他们提供另一个资本的‘港湾’和高效的国际化融资平台。在预期市场疲软或经济动荡的时候，这一点对企业弥足珍贵。 ”鲍海洁表示。

获得更多优秀的投资标的，对交易所的日交易额、市场活跃度都是有好处的。而对于投资者来说，最直接的就是可以更方便地购买到国内优质公司的股票了。投资美股需要比较麻烦的流程和准备，而港股的限制就小很多，这对投资者来说就降低了机会成本。

不会中断的“赴美”之路

2020 年 5 月 8 日，金山云控股有限公司（Kingsoft Cloud Holdings Ltd）在美 IPO 筹资 5.1 亿美元，这是自冠状病毒大流行爆发以来第一家在美国上市的中国公司。金山云股票在发行首日大涨 40%，金山云董事长雷军的身价达到 107 亿美元。这间接表明，中国互联网企业赴美上市的热情还在。

金山云在纳斯达克上市，来源：金山云

数据显示，2019 年共有 39 家公司在美股上市，但融资额有所下滑。新股上市首日破发率达 25%，上市后 1 个月内破发率达 50%，上市后 3 个月内破发率达 59%。横向与港股相比，美股整体的破发率较低，纵向与 2018 年相比，2019 年美股的破发率也明显降低。

业内相关分析人士向 InfoQ 表示，美国政策对国内企业有诸多限制，未来甚至可能变本加厉，但我们不能只因为考虑最坏的可能性而放弃对企业经营有价值的战略。

从国家层面上来说，只能谨慎、保守地认为美国不会做出将中概股收归国有或完全冻结等丧失信用的行为，因为这会导致更恶劣的后果，对于美国来说得不偿失，所以美国的限制应该也是有范围、有限度的。

对于金山云这样的公司，即使受美国政策影响，但不至于像中兴、华为受到的影响这么大，对公司总体上是利大于弊的。另外，公司的上市战略是很早就定下来的，周期一般需要 3-5 年，如果不是有绝对的困难或问题出现，上市肯定会正常进行下去。

此外，二次上市并不会给中概股企业带来额外的运营压力。美股市场相对国内更成熟，做空机构每天都在盯着你，一旦被成功做空，轻则股价大跌、难以翻身，重则退市、一蹶不振。换一个市场，这方面的压力多少会小一点。

中金公司在发布的报告中提醒投资者，虽然疫情对市场冲击最大的时候或已过去，但 5 月海外市场或变得更为“挑剔”。负面消息和意外事件可能造成的扰动不容忽视，投资者需关注被疫情的巨大压力和全力应对疫情所暂时掩盖的一些矛盾（如美国大选及其政治不确定性）是否会随着疫情峰值过去而再度浮现。

科技公司国内上市的可能

每个创业公司都有个“上市梦想”。但互联网公司“同股不同权”的制度却阻碍了其在国内上市的脚步。

在技术未转化为稳定持续收入的初期，互联网创业企业不得不通过多轮融资进行筹集研发、运营等成本费用。互联网创业企业在资本急剧扩张的成长阶段，如果经营业绩良好，风险资本的注入与控制权归属的问题变成了企业需要权衡考虑的重要因素。阿里长达 8 年的控制权之争便是前车之鉴。

在“同股同权”制约下，多轮大额融资会使得创始团队的持股比例越来越小，可能导致创始团队最终丧失对公司的决策控制权。而在“同股不同权” 结构下，无论外部投资者持有多少股票，创始团队仍然能够牢牢把握公司的经营方向。所以，中国很多互联网公司采用了“同股不同权”的股权结构来掌控公司经营权。

阿里巴巴最初考虑的就是在港交所上市，但因股权制度等问题不得不转战美国。后来的百度、阿里、京东等许多互联网公司也是选择了在美国上市。

在李小加多年努力下，港交所《新兴及创新产业公司上市制度咨询总结》终于在 2018 年 4 月 30 日正式生效，港交所对同股不同权结构公司、未有收入生物科技类公司、以及将港交所作为第二上市地的公司这三类新兴公司放开了限制，这次新规也被视为港交所 25 年来的最大变革。

根据港交所规定，在港交所第二上市的合资格发行人此前需在纽约证券交易所、纳斯达克证券市场或伦敦证券交易所等主要交易所上市，并且上市时市值最少 400 亿港元或预期市值最少 100 亿港元及经审计的最近一个会计年度收益至少 10 亿港元 。

据不完全统计，目前在美国上市的中概股约 247 家，市值超过 400 亿港元的有 18 家，包括网易、百度、京东、携程等公司。毕马威中国资本市场主管合伙人刘国贤曾预测，香港 IPO 市场融资规模将在 3000 亿港元左右，而中概股或成为 2020 年香港 IPO 市场的主要驱动力之一。

相关分析人士认为，随着科创板和创业板注册制得尝试，大陆二级市场不断发展和开放，未来中概股很有可能回到 A 股市场。